Les CDS Pile ou Face ......

       

IRA : le retour des CDS

Les CDS, ou Credit Default Swap, sont des contrats d’assurance contre le risque de défaillance d’une entreprise ou de la perte de valeur des obligations qu’elle a émise. Dans ce cas, l’acheteur de l’assurance peut se retourner contre le vendeur et réclamer le paiement de la valeur assurée.

Ce marché a connu une croissance exponentielle durant ces dernières années, et les montants assurés pourraient être de l’ordre de 20 000 milliards (si l’on prend pour estimation la moitié du nominal déclaré, pour éviter la double comptabilité des acheteurs et des vendeurs).

Deux raisons expliquent cette croissance. D’une part les détenteurs d’un CDS peuvent par opportunité rétrocéder l’assurance souscrite à un tiers, à un coût supérieur à celui de l’acquisition, si la perception du risque associé à l’entreprise émettrice d’obligation s’est accrue. Dans ce cas de figure, le nombre de contrat peut se multiplier à chaque fois qu’une vente supplémentaire est effectuée.

Mais il existe une autre raison à la croissance du marché des CDS. C’est le fait que l’on puisse s’assurer contre la perte de valeur d’une obligation sans pour autant la détenir. De ce fait, les montants à rembourser en cas de défaillance peuvent être bien supérieurs à la valeur totale du papier en circulation. En ce sens, les CDS sont à même de démultiplier le risque et les pertes associées.

Deux vues très tranchées existent quant à ces contrats. Pour les uns, le système est sain et fiable, et pour les autres il s’agit d’une bombe à retardement.

Les premiers affirment que les vendeurs d’assurance sont parfaitement à même de remplir leurs obligations. Ils citent l’exemple de la liquidation des CDS sur les obligations de Lehman, où les sommes qui ont changé de mains sont restées relativement modestes.

Ceci s’explique, disent-ils, par le fait que les vendeurs d’assurance sont tenus d’immobiliser les sommes potentiellement dues en cas de faillite, appelées collatéraux, au fur et à mesure de détérioration de la valeur des obligations assurées.

Les seconds estiment au contraire que les collatéraux immobilisés ne représentent qu’une petite partie des sommes qui seront dues, et que de nombreux établissement n’ont pas participé au processus de liquidation organisé par la chambre de compensation de ces contrats. Ils affirment également que de nombreux vendeurs ne seront pas capables de faire face à leurs obligations.

Il s’agit là d’une évidence, pour deux raisons. Premièrement, car tous les établissements qui ont émis ce genre de contrats, sans aucune régulation, il faut le rappeler, puisque ce sont des contrats de gré à gré, sont loins d’avoir les reins assez solide pour éponger les pertes. Yves Smith a rapporté un cas d’école en la matière, relatant comment UBS avait assuré pour 1,3 milliards de CDO auprès d’une entité créée à sa demande pour l’occasion et ne disposant en tout et pour tout que de... 4,6 millions de capital.

Deuxièmement parce que certains garants de CDS sont en fait des investisseurs privés qui ignorent le piège dans lequel ils sont tombés en achetant des parts dans les CDO synthétiques. Ces produits sont des instruments complexes, basés sur des paquets d’obligations pour lesquelles ce sont les investisseurs qui doivent assumer les pertes éventuelles, via des CDS qui font partie du montage.

L’avenir départagera les deux camps. Mais des voix de plus en plus nombreuses dénoncent le danger que font peser les CDS sur un secteur déjà affaibli, avec la multiplication prévisible des faillites d’entreprises dans les mois qui viennent qui déclenchera à coup sûr de nombreux paiements pour les vendeurs d’assurances. Selon l’ISDA, les collatéraux mobilisés sur ces contrats au niveau mondial atteindraient aujourd’hui 2 000 milliards de dollars, c’est dire l’ampleur des sommes en jeu.

Dans le texte qui suit, Chris Whalen expose les dangers du système et indique que selon ses sources plusieurs banques européennes, dont 2 françaises, feraient face à des difficultés pour honorer leurs engagements sur les CDS qu’elles ont créés.

Du même avis, John Dizard écrit dans le Financial Times que « l’ensemble du marché des CDS devrait être liquidé. »